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极端理性导致暴涨暴跌

昨天的文章提到,1988年初美股制定的“熔断机制”,是为了防范极端情况下基于“羊群效应”导致的人类集体非理性行为。读过丹尼尔.卡尼曼《思考快与慢》的也都能理解,“羊群效应”是人类的本能反应,只是不能适应现代社会的环境而已。

1、“理性”的“熔断”

这个时候,你可能就会认为,“看来这几天全球金融市场的剧烈波动就是人的非理性造成的”。

很可惜,这个“猜测”大概率是错误的。这几天市场上的极端波动,特别是欧美金融市场的剧烈波动,不是基于人类“非理性”导致的,而很可能是由于“极端理性”造成的。

2、金融市场“极端理性”

根据卡尼曼的描述,可以将人的认知过程分为“热系统”和“冷系统”,分别对应着“本能反应”和“理性反应”。我们举个常见的例子,如果处在一个陌生的户外环境里,灯光昏暗的情况下看到一条“东西”。当你的大脑还没有分辨出“这条东西”到底是绳子还是蛇的时候,你的身体已经率先行动起来,你会感到肾上腺素飙升、心跳加速、肌肉瞬间绷紧,甚至已经转身跑掉了。至少要再过几秒钟,你的大脑才能反应过来来,那只不过是一条绳子。

在上述的例子之中,在大脑识别出环境信息之前,身体就已经率先“动起来”的反应,就是“本能反应”,也被称为“非理性”行为。如果我们事后再看这个例子,为了一条“绳子”撒腿就跑,确实很“非理性”。昨天文章中的“羊群效应”,也属于这种“非理性”行为。而花费一定时间,经过大脑识别并分析之后采取的行为,叫做“理性反应”。

回到前文提到的一个问题,为什么说最近几天国际市场的极端波动不是“非理性”而是“极端理性”造成的呢?

根据上文的描述,理性的分析就是经过深思熟虑、不受情绪影响,再采取的行动。那“极端理性”就是完全摒弃“人性”、“情绪”这些因素的分析,人当然是做不到这种程度的,但是电脑程序可以。

说到这你可能就明白了的,所谓的“极端理性”,就是现在主流基金普遍采取的量化交易或者程序化交易系统。而欧美市场,特别是在华尔街,各大机构的量化交易系统早就非常成熟了,再加上欧美市场机构投资者占绝对主导的地位,因此在正常情况下欧美市场总是显得比较平稳。

3、策略趋同的风险

但问题也恰恰出在“理性”上。

别看“量化交易”或者“程序化交易”名字很高大上,实际上就是基于大数据分析出来的一些市场策略。经过了几十年的发展,不论是基于统计学还是基于“行为经济学”,大多的策略都已经被开发出来了,而且全球共用同一个市场数据,因此必然导致市场上有大量机构采取类似的“交易策略”。

可以想象,万一有一天,某个“交易策略”突然失灵了,那么大量的机构将同时遭受重大损失。

4、还原崩盘现场

现在我们尝试回到3月9日,分析一下极端波动的传导方式。

首先,石油是交易非常活跃的一个大宗商品,通常是量化基金的标配品种。从最近十年的历史数据上看,单日波动超过10%的次数不超过10次,波动超过20%的根本不存在。因此机构最多会把安全线设置在20%的波动率上,我们可以简单理解为,如果哪天的油价波动超过20%,那么就会有大批的爆仓涌现,不管是上涨超过20%还是下跌超过20%。

结果,3月9日国际石油价格不是由于市场原因暴跌,而是因为石油生产国直接把油价打七折,那么石油期货的价格自然直接下跌30%。由于机构在量化系统的设计上,根本不考虑这种极端情况,因此爆仓是必然的,这是连锁反应的第一条。

量化基金的特点是通过多品种持仓分散风险,现在石油期货爆仓了,势必就要从其他品种平仓去补石油期货的窟窿,最容易受到波及的就是股票仓位。由于石油期货爆仓的机构被迫平掉了股票仓位,就会把风险因素从油价传导到股市。

如果在这个时候,某个专注股票市场的基金,虽然没有参与石油期货,但重仓的股票品种恰巧是上述平仓机构抛售的品种。就会引发这个股票基金的市值下跌,如果正好又触碰到了止损线,就会连累这个基金继续平仓。

就这样,一个机构套一个机构,具体看每一个机构都是非常理性地执行事前规划好的交易规则,但结果就是全市场的机构一起做空,最后导致股市崩盘。

5、数据符合猜想

这只是个猜想,市场上有没有什么证据可以进一步证明这个猜想呢?我们可以假设一下,如果市场主要是由具体的人进行交易,那么不论是上涨还是下跌,由于人与人之间的反应时间各不相同,市场的价格就会呈现出一种上涨或者下跌的曲线。

如果市场主要是由程序进行交易,由于交易结果都是直接计算出来的,当机构的交易策略趋同时,在开盘的瞬间就会达到均衡的价格,此后全天的交易也应该围绕着开盘的点位波动。

我们观察道琼斯指数3月9日的走势,确实在开盘的一瞬间,指数就打在了下跌7%的附近,几分钟之后就触发熔断机制了,而随后全天的交易也都一直围绕着这个点位震荡,非常符合上述的假设。

6、理性不是万能的

我们常常有这样一个错觉,觉得市场的极端波动或者说股灾、牛市都是因为人的“非理性”行为导致的。但是从上述的分析就能看出,哪怕是只有“理性”的量化交易,只要市场环境达到了某些条件,同样会出现极端行情。

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